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1、1第八章第八章 跨国投资管理跨国投资管理（ Foreign Direct InvestmentForeign Direct Investment）第一节第一节 跨国投资概述跨国投资概述Introduction第二节第二节 跨国投资环境分析跨国投资环境分析Environmental Analysis第三节第三节 长期资本预算长期资本预算Capital Budgeting第四节第四节 跨国公司转移定价跨国公司转移定价Transfer Pricing2第一节第一节 跨国投资概述跨国投资概述IntroductionIntroductionu一、间接投资与直接投资一、间接投资与直接投资uPassive
2、& direct investmentu二、跨国投资的动机二、跨国投资的动机uMotives of FDIu三、企业国际化的经营方式三、企业国际化的经营方式uModes of Foreign Involvement3对外直接投资对外直接投资是指投资者以控制企业部分产权、直是指投资者以控制企业部分产权、直接参与经营管理为特征，以获取利润为主要目的的接参与经营管理为特征，以获取利润为主要目的的资本对外输出。资本对外输出。国际直接投资可分为国际直接投资可分为创办新企业和控制外国企业股创办新企业和控制外国企业股权权两种形式。两种形式。 u对外间接投资是指以资本增值为目的，以取得利息或股息等为形式，以被
3、投资国的证券为对象的跨国投资，即在国际债券市场购买中长期债券，或在外国股票市场上购买企业股票的一种投资活动。u国际间接投资者并不直接参与国外企业的经营管理活动跨国投资方式跨国投资方式国际间接投资与国际直接投资的根本区别国际间接投资与国际直接投资的根本区别在于在于对筹资者的经营活动有无控制权。对筹资者的经营活动有无控制权。 4跨国公司向海外扩张的直接动机跨国公司向海外扩张的直接动机一、出于防御性的策略一、出于防御性的策略u 企业为保护或维持自己的市场和业务，因为：企业为保护或维持自己的市场和业务，因为： u 1、政府设置或施行、政府设置或施行 u a.关税壁垒关税壁垒 b.进口控制进口控制 u
4、c.反垄断法或贸易配额反垄断法或贸易配额u d.关于进口替代、产品国有化的法令关于进口替代、产品国有化的法令u 2、 对当地产品的需求和民族主义情绪对当地产品的需求和民族主义情绪u 3、运输成本和供应延误损失、运输成本和供应延误损失u 4、与代理人或接受技术转让者的矛盾、与代理人或接受技术转让者的矛盾u 5、海外销售服务和技术维修方面的困难、海外销售服务和技术维修方面的困难u 6、保护专利权的需要、保护专利权的需要u 7、保证原材料和零部件的供给、保证原材料和零部件的供给u 8、竞争对手、供应商和顾客的国际化、竞争对手、供应商和顾客的国际化u 9、贸易条件恶化情况下，保护本国股东权益、贸易条件
5、恶化情况下，保护本国股东权益 u a.地域分散化地域分散化 b.产品线分散化产品线分散化u 二、出于进取的策略二、出于进取的策略1、更有效地利用本国的闲置资源、更有效地利用本国的闲置资源a.设备和资金设备和资金b.人才人才c.技术技术2、寻求廉价的资产要素、寻求廉价的资产要素a.资金（可能性和成本）资金（可能性和成本）b.劳动力劳动力c.原材料原材料3、通过全球战略计划，更有效地捕捉机会、通过全球战略计划，更有效地捕捉机会4、获取国外先进的技术和方法、获取国外先进的技术和方法5、在国内受到限制，不得不向海外扩张、在国内受到限制，不得不向海外扩张E三、出于其他方法的考虑三、出于其他方法的考虑1、
6、政府的影响，如：、政府的影响，如：a.鼓励外来投资鼓励外来投资b.税收优惠税收优惠c.低息贷款低息贷款d.特权或承诺特权或承诺e.基础设施基础设施E2、来自其他公司的影响，如获取技术等、来自其他公司的影响，如获取技术等C3、来自公司内部的影响，如公司内部人员或、来自公司内部的影响，如公司内部人员或利益集团要求向海外扩大生产经营利益集团要求向海外扩大生产经营C企业开拓国外市场的方式企业开拓国外市场的方式在本国生产在本国生产在国外生产在国外生产间接出口间接出口直接出口直接出口合约制造商合约制造商授权制造商授权制造商合资经营合资经营独资子公司独资子公司国外市场的国外市场的批发零售商批发零售商代理商代
7、理商海外营业部海外营业部或营销部或营销部出口公司出口公司外国进口公司外国进口公司依附同业国外依附同业国外分公司分公司6如何对外投资：对外投资的模式FDIFDI顺序：对外参与和对外投资顺序：对外参与和对外投资7第二节第二节 对外直接投资环境分析对外直接投资环境分析 Environmental Analysis of FDIEnvironmental Analysis of FDIu一、投资环境分析的一、投资环境分析的目的目的(Purpose)u二、国际投资环境的二、国际投资环境的种类种类(Sorts)u三、国际投资环境的三、国际投资环境的特点特点(Characteristics)u四、国际投资环
8、境的四、国际投资环境的具体内容具体内容(Contents)u五、国际投资环境的五、国际投资环境的评价方法评价方法(Evaluation Method)89经济自由度指数经济自由度指数（Index of Economic Freedom）u是由是由华尔街日报华尔街日报和和美国传统基金会美国传统基金会发布的年度报告。涵盖发布的年度报告。涵盖全球全球179个国家和地区。是全球权威的经济自由度评价指标之个国家和地区。是全球权威的经济自由度评价指标之一。一。u该指数根据经济自由度该指数根据经济自由度50个指标评价各个国家和地区的得分。个指标评价各个国家和地区的得分。每一个指标的最高得分为每一个指标的最高
9、得分为5 分，最低得分为分，最低得分为1分。在一个指标上分。在一个指标上分数越低，政府对经济的干涉水平越高，因此经济自由度越低分数越低，政府对经济的干涉水平越高，因此经济自由度越低。u美国传统基金会的观点是，具有较多经济自由度的国家与那些美国传统基金会的观点是，具有较多经济自由度的国家与那些较少经济度的国家相比，会拥有较高的长期较少经济度的国家相比，会拥有较高的长期经济增长速度经济增长速度和更和更繁荣。繁荣。u1.贸易政策贸易政策 加权平均关税加权平均关税 非关税壁垒非关税壁垒 海关腐败海关腐败 u2.政府财政开支政府财政开支 所得税边际最高税率所得税边际最高税率 公司税边际最高税率公司税边际
10、最高税率 政府支出占政府支出占GDPGDP比例的年度变化值比例的年度变化值 u3.政府对经济的干预政府对经济的干预 政府开支在经济中所占比重政府开支在经济中所占比重 政府拥有的企业和产业政府拥有的企业和产业 政府收入中来自国有企业和国有资产的收入所占政府收入中来自国有企业和国有资产的收入所占的比重的比重 政府的经济产出政府的经济产出 u4.货币政策货币政策 过去过去1010年年通货膨胀率通货膨胀率的加权年均值的加权年均值 u5.资本流动和外国投资资本流动和外国投资 外资企业法规外资企业法规 对于对于外资企业外资企业的限制的限制 对于向外国投资者开放的行业及公司的限制对于向外国投资者开放的行业及
11、公司的限制 对于外资公司的限制及业绩要求对于外资公司的限制及业绩要求 外商的土地所有权外商的土地所有权 外资公司与国内公司在法律上的平等对待外资公司与国内公司在法律上的平等对待 对于外资企业收入汇出的限制对于外资企业收入汇出的限制 对于资本交易的限制对于资本交易的限制 外资公司本地融资的方便程度外资公司本地融资的方便程度 6.银行业和金融业银行业和金融业 政府对金融机构的所有权政府对金融机构的所有权 对于对于外资银行外资银行开设分支及子公司能力开设分支及子公司能力的限制的限制 政府对于信贷配置的影响政府对于信贷配置的影响 政府管制政府管制 提供所有种类金融服务的自由，证券、提供所有种类金融服务
12、的自由，证券、和保险政策和保险政策 7.工资和物价工资和物价最低工资法最低工资法 不受政府影响，私下设定价格的自由不受政府影响，私下设定价格的自由 政府价格管制政府价格管制 政府价格管制使用的程度政府价格管制使用的程度 政府对影响价格的企业的津贴政府对影响价格的企业的津贴 8.产权产权司法系统不受政府干扰的自由司法系统不受政府干扰的自由 规定合同的商法规定合同的商法 对合同纠纷中外国仲裁机构的认可对合同纠纷中外国仲裁机构的认可 政府对财产的征用政府对财产的征用 司法系统内部的腐败司法系统内部的腐败 在接收司法裁定与执行之间的延迟在接收司法裁定与执行之间的延迟 私有财产受到法律的承认和保护私有财
13、产受到法律的承认和保护9.规制规制经营企业的许可要求经营企业的许可要求 获取营业执照的容易程度获取营业执照的容易程度 官僚机构中的腐败官僚机构中的腐败 劳动规制，如每周工作时劳动规制，如每周工作时间，带薪假期，产假等间，带薪假期，产假等 关于环境、消费者安全、关于环境、消费者安全、以及工人健康的规制以及工人健康的规制 各规制给企业带来的负担各规制给企业带来的负担 10.非正规市场活动非正规市场活动（黑市）（黑市） 走私走私 非正规市场中非正规市场中知识产权知识产权的的盗版盗版 由非正规市场提供的农业由非正规市场提供的农业产品产品 由非正规市场所提供的工由非正规市场所提供的工业产品业产品 由非正
14、规市场提供的服务由非正规市场提供的服务 由非正规市场提供的运输由非正规市场提供的运输 由非正规市场提供的劳动由非正规市场提供的劳动 11国际竞争力国际竞争力指标指标 芬兰芬兰1美国美国2瑞典瑞典3德国德国5英国英国6法国法国10加拿大加拿大12台湾台湾16香港香港19智利智利32巴西巴西34捷克捷克35印度印度37匈牙利匈牙利38中国中国46波兰波兰47墨西哥墨西哥48俄国俄国65 国际竞争力年度报告国际竞争力年度报告（WorldCompetitivenessYearbook，WCY）是瑞士）是瑞士洛桑国际管理学院（洛桑国际管理学院（IMD）发布的关于主要国家和地区发布的关于主要国家和地区全球
15、竞争力的年度研究报告，全球竞争力的年度研究报告，自自1989年开始每年出版一次，年开始每年出版一次，被公认为是研究国家和地区被公认为是研究国家和地区竞争力的最好的一手资料。竞争力的最好的一手资料。 国际竞争力意味着一个国国际竞争力意味着一个国家的经济获得快速发展和更家的经济获得快速发展和更多财富的能力。多财富的能力。(2003 )IMD国家竞争力指标国家竞争力指标一级指标一级指标 经济表现（经济表现（77） 政府效率（政府效率（72） 企业效率（企业效率（68）基础设施（基础设施（95）二级指标二级指标 国内经济（28） 公共财政（11）生产力和效率（9）基本的基础设施（22）国际贸易（20）
16、 财政政策（14） 劳动力市场（21） 技术基础设施（20）国际投资（17） 制度框架（16）金融（20）科学基础设施（22）就业（8）商务法律（20） 管理实践（11）健康与环境（17）价格（4）社会框架（11）态度和价值观（7）教育（14）括号内数字为该指标包含子项数13腐败行为的考察指标腐败行为的考察指标u透明性国际组织透明性国际组织(http:/www.transparency.org/)(http:/www.transparency.org/) 是一个非政府组是一个非政府组织，它给自己的任务是督促政府给自己的管理更好的说明织，它给自己的任务是督促政府给自己的管理更好的说明，抑制国内和
17、国际腐败行为。，抑制国内和国际腐败行为。每年的。每年的CPICPI指数的发布：指数的发布： CPICPI是指商业社会中腐败行为所占的比例，主要依据风险分是指商业社会中腐败行为所占的比例，主要依据风险分析家和大众的意见，把指数分成析家和大众的意见，把指数分成 10 10 个阶段（从最低的腐个阶段（从最低的腐败水平败水平 10 10 到最高的腐败程度到最高的腐败程度 0 )0 )。142009年国际反腐组织年国际反腐组织“透明国际透明国际”发布发布全球腐败指数排名表，全球腐败指数排名表，u最廉洁的国家是最廉洁的国家是新西兰新西兰，指数为，指数为9.4，接下来是，接下来是丹麦、新加坡、瑞典和瑞丹麦、
18、新加坡、瑞典和瑞士士。2009年的排名表值得关注，因为多数国家的指数都在年的排名表值得关注，因为多数国家的指数都在5以下。该指数由以下。该指数由0至至10， 0为贪污问题严重，为贪污问题严重，10为清廉。为清廉。 排在排在最后五位的是索马里、阿富汗、缅甸、苏丹和伊拉克最后五位的是索马里、阿富汗、缅甸、苏丹和伊拉克，这些也都是，这些也都是长期处于战乱之中的国家。长期处于战乱之中的国家。美国美国进军伊拉克进军伊拉克6年来，年来，伊拉克的贪污问题伊拉克的贪污问题看来好转了，指数从看来好转了，指数从1.3升至升至1.5。阿富汗的情况却相反，阿富汗的情况却相反，指数从指数从 2008年的年的1.5降至降
19、至2009年的年的1.3。全。全球贪污问题最严重的索马里已有球贪污问题最严重的索马里已有20年没有一个能执政的政府，其指数为年没有一个能执政的政府，其指数为1.1。排名落后的不仅有动乱的国家排名落后的不仅有动乱的国家，七国集团成员之一的，七国集团成员之一的意大利从去年的意大利从去年的55位跌至位跌至63位位。与意大利同为欧盟成员的。与意大利同为欧盟成员的希腊排名跌得更严重希腊排名跌得更严重，从去年的，从去年的57位跌至位跌至71位。位。美国的指数美国的指数从从7.3升至升至7.5，但排名跌了一位，至，但排名跌了一位，至19位；位；u中国的指数中国的指数维持在维持在3.6，但排名跌至了，但排名跌
20、至了7位，至位，至 79位。位。u俄罗斯的指数俄罗斯的指数从从2.1升至升至2.2，但依旧在榜尾，列，但依旧在榜尾，列146位。位。15国际投资环境的评价方法国际投资环境的评价方法u1、投资障碍分析法、投资障碍分析法u投资障碍分析是依据潜在的阻碍国际投资运行因素的多寡与程度投资障碍分析是依据潜在的阻碍国际投资运行因素的多寡与程度来评价投资环境优劣的一种方法。来评价投资环境优劣的一种方法。u这是一种最简单易行的，以这是一种最简单易行的，以定性分析定性分析为主的国际投资环境评估法为主的国际投资环境评估法。u其要点是投资者依据投资环境的基本内容，分别列出阻碍投资的其要点是投资者依据投资环境的基本内容
21、，分别列出阻碍投资的主要因素，并在所有潜在的东道国之间进行比较，主要因素，并在所有潜在的东道国之间进行比较，障碍较少的国障碍较少的国家被认为拥有较好的投资环境。家被认为拥有较好的投资环境。16u 政治障碍；政治障碍；u 经济障碍；经济障碍；u 资金融通障碍；资金融通障碍；u 技术人员和熟练工人短缺；技术人员和熟练工人短缺；u 国有化政策和没收政策；国有化政策和没收政策；u对外国投资者实行歧视性政策：对外国投资者实行歧视性政策：u 政府对企业过多地干预；政府对企业过多地干预；u 普遍实行进口限制；普遍实行进口限制；u 实行外汇管理和限制汇回；实行外汇管理和限制汇回；u 法律和行政体制不完善；法律
22、和行政体制不完善；投资障碍分析包含了十个障碍因素投资障碍分析包含了十个障碍因素17投资环境等级评价法投资环境等级评价法u这种方法把投资环境具体化为这种方法把投资环境具体化为8项内容，逐一进行分析，项内容，逐一进行分析，并根据每项内容对投资环境的影响程度及其利弊给予不并根据每项内容对投资环境的影响程度及其利弊给予不同的分值，最后加总得一总分值同的分值，最后加总得一总分值. u总分值较高表明公司跨国投资环境较好，总分值较高表明公司跨国投资环境较好，u相反，总分值较低表明公司跨国投资环境较差，公司不相反，总分值较低表明公司跨国投资环境较差，公司不应在东道国进行投资。应在东道国进行投资。18u（一）币
23、值稳定程度（一）币值稳定程度（20分）分）u（二）年通货膨胀率（二）年通货膨胀率（14分）分）u（三）资本外调（三）资本外调（12分）分）u（四）允许外国所有权比例（四）允许外国所有权比例（12分）分）u（五）外国企业与本国企业的差别待遇（五）外国企业与本国企业的差别待遇（12分）分）u （六）政治稳定程度（六）政治稳定程度（12分）分）u （七）当地资本的供应能力（七）当地资本的供应能力（10分）分）u （八）给予关税保护的态度（八）给予关税保护的态度（8分）分）国际直接投资环境的项目及比例国际直接投资环境的项目及比例19等级尺度评价系统计分表等级尺度评价系统计分表评价项目评价项目单单项项分
24、分值值评价项目评价项目单单项项分分值值币值稳定币值稳定自由汇兑外币自由汇兑外币官价与黑市价之差不超过官价与黑市价之差不超过10官价与黑市价之差在官价与黑市价之差在1040官价与黑市价之差在官价与黑市价之差在40100官价与黑市价之差超过官价与黑市价之差超过10020181484外国企业与本国企业差别待遇外国企业与本国企业差别待遇对外国企业与本国企业一视同仁对外国企业与本国企业一视同仁对外国企业略有限制但无控制对外国企业略有限制但无控制对外国企业不限制但有若干控制对外国企业不限制但有若干控制对外国企业有限制并有控制对外国企业有限制并有控制对外国企业有些限制且有严格控制对外国企业有些限制且有严格控
25、制对外国企业进行严格限制与控制对外国企业进行严格限制与控制根本不允许外国企业投资根本不允许外国企业投资121086420年通胀率年通胀率过去过去5年年低于低于1133771010151535超过超过351412108642政治稳定程度政治稳定程度长期稳定长期稳定稳定，但依赖某一重要人物稳定，但依赖某一重要人物稳定，但依赖邻国政策稳定，但依赖邻国政策政府控制局面，但内部有纠纷政府控制局面，但内部有纠纷来自国内外的强大压力对政策有影响来自国内外的强大压力对政策有影响有政变发生的可能有政变发生的可能不稳定，极有可能发生政变不稳定，极有可能发生政变12108642020资本外调资本外调无限制无限制有时
26、限制有时限制对资本外调有限制对资本外调有限制对资本与利润收入外调有对资本与利润收入外调有限制限制严格限制严格限制完全不准外调完全不准外调1286420当地资本供应能力当地资本供应能力资本市场发达，证券交易公开资本市场发达，证券交易公开有部分本地资本和证券投资市场有部分本地资本和证券投资市场有限的资本市场，资本缺乏有限的资本市场，资本缺乏存在短期资本供给存在短期资本供给对资本有严格限制对资本有严格限制资本纷纷外逃资本纷纷外逃1086420允许外国所有权比例允许外国所有权比例允许占允许占100并表示欢迎并表示欢迎允许占允许占100不表示欢迎不表示欢迎允许占多数所有权允许占多数所有权允许最多占允许最
27、多占50只允许占少数只允许占少数只允许占只允许占30以下以下完全不允许外国所有权完全不允许外国所有权121086420给予关税保护的程度给予关税保护的程度全力保护全力保护有相当保护有相当保护有一些保护有一些保护很少或根本无保护很少或根本无保护8642分值总计分值总计810021第三节第三节 长期资本预算长期资本预算Long-Term Capital BudgetingLong-Term Capital Budgeting一、现金流量一、现金流量 (Cash flow)二、非贴现分析法二、非贴现分析法(non discounted analysis)（回收期法、会计收益率法）（回收期法、会计收益
28、率法）三、贴现分析法三、贴现分析法(discounted analysis) （净现值法，（净现值法， 内部收益率法，获利指数法）内部收益率法，获利指数法）四、国际投资决策的特点四、国际投资决策的特点(Characteristics of international investment decision)22什么是资本预算Capital Budgetingu“资本预算是对资本性投资项目的价值评估资本预算是对资本性投资项目的价值评估，它告诉你哪些项目可取，哪些应该放弃，它告诉你哪些项目可取，哪些应该放弃，以及原因何在。它还会告诉你：新项目将为你以及原因何在。它还会告诉你：新项目将为你的企业价值
29、和股东财富带来怎样的影响。的企业价值和股东财富带来怎样的影响。”uThe process of determining which potential long-term projects are worth undertaking, by comparing their expected discounted cash flows with their internal rates of return. 23为什么为什么必须必须做资本预算做资本预算 案例：江苏镇江宏达化工有限公司案例：江苏镇江宏达化工有限公司 -全国最大的硅橡胶混炼胶生产企业全国最大的硅橡胶混炼胶生产企业 1999年中期至年
30、中期至2000年年8月，硅橡胶混炼胶以及其上游产品硅氧烷（也称单体）的市月，硅橡胶混炼胶以及其上游产品硅氧烷（也称单体）的市场需求量和价格出现了大幅上涨。场需求量和价格出现了大幅上涨。 “我的设备我的设备24小时开，工人三班倒，还不得不放弃小时开，工人三班倒，还不得不放弃1/3的市场。的市场。”宏达公司董事长宏达公司董事长朱德洪先生如是讲。朱德洪先生如是讲。 朱董事长决定上马一套生产单体的设备，计划产能为朱董事长决定上马一套生产单体的设备，计划产能为20000吨。如果美国吨。如果美国GE公司上公司上马类似项目，需要投资马类似项目，需要投资2亿美元。但朱总认为以民营企业的节约能力核算，亿美元。但
31、朱总认为以民营企业的节约能力核算，2亿人民币亿人民币足够。足够。 2000年年8月，上报到化工部的有同类投资计划的企业有三家，另两家是吉林化工和星月，上报到化工部的有同类投资计划的企业有三家，另两家是吉林化工和星火材料厂。它们各自的计划增量产能均是火材料厂。它们各自的计划增量产能均是50000吨。化工部有关领导对这三个项目都表吨。化工部有关领导对这三个项目都表示了大力支持。因为需要发展民族硅橡胶工业。示了大力支持。因为需要发展民族硅橡胶工业。 结果会如何呢？结果会如何呢？24宏达公司聘请了北京九洲维信投资管理有限公司有关专家对项目进行资本预算 2000年年9月，九洲维信总裁刘位东先生和宏达的几
32、位董事在北京月，九洲维信总裁刘位东先生和宏达的几位董事在北京樱花饭店对项目作了初步探讨。樱花饭店对项目作了初步探讨。 2000年年11月，九洲维信公司出具了资本预算报告。根据他们一套月，九洲维信公司出具了资本预算报告。根据他们一套独到的分析方法和市场调研手段，在大量研究的基础上，他们判断硅独到的分析方法和市场调研手段，在大量研究的基础上，他们判断硅橡胶混炼胶和单体的价格将会大跌。从项目转折点的先行指标、投入橡胶混炼胶和单体的价格将会大跌。从项目转折点的先行指标、投入产出、现金流量、净现值、内部收益率和回收期等指标来看，单体项产出、现金流量、净现值、内部收益率和回收期等指标来看，单体项目对于宏达
33、公司而言，具有极高的投资风险。目对于宏达公司而言，具有极高的投资风险。 宏达公司原计划在宏达公司原计划在2000年年底召开全国硅橡胶行业有关专家进行年年底召开全国硅橡胶行业有关专家进行论证，在论证，在2001年年3月开工上马。月开工上马。 在九洲维信出具资本预算报告后，宏达公司决定放弃投资单体项在九洲维信出具资本预算报告后，宏达公司决定放弃投资单体项目。目。252002年春节，宏达董事长朱德洪先生给有关专家年春节，宏达董事长朱德洪先生给有关专家致电拜年时说：致电拜年时说：“幸亏单体项目没上马，否则后幸亏单体项目没上马，否则后果不堪设想！果不堪设想！”2002年初，美国某跨国公司对宏达公司报单体
34、的年初，美国某跨国公司对宏达公司报单体的CIF价折合人民币为价折合人民币为16500元元/吨，而国内企业同类产品（质量还不如美国产品）的报价是吨，而国内企业同类产品（质量还不如美国产品）的报价是19000元元/吨。估计吨。估计国内企业的生产成本大约是国内企业的生产成本大约是17000元元/吨。吨。Corporate goalStrategic planningInvestment opportunitiesPreliminary screeningFinancial appraisal, Quantitative analysis,Project evaluation or Project a
35、nalysisQualitative factors, judgments and gut feelings Accept / reject decisions of the projects AcceptRejectImplementationFacilitation, monitoring, control and reviewContinue, expand or abandon project Post-implementation auditCAPITALBUDGETINGintuition, or instinct27资资本本预预算算28可供选择的预算方法特性29 一、现金流量：v
36、现金流入的内容v现金流出的内容现金流量在投资决策分析中，是指投资项目在有效期内发生的各项现金流入与现金流出的统称，是计算投资决策评价指标的主要依据之一营业收入：指投资项目投产后每年实现的销售净收入残值收入：指固定资产报废时的残值收入流动资金回收：指投资项目寿命期终了时与之联系的各项流动资产上投资收回投资支出：指投放在固定资产上资金和投资项目建成投产后为进行正常经营活动而投放在流动资产上的资金付现成本：指生产经营阶段主要的现金流出项目，是某一时期发生的总成本扣除固定资产折旧额、无形资产摊销等不需用现金支付费用后的差额现金净流量现金净流量是投资项目有效期内每年的现金流入量减去现金流出量的差额30投
37、资012n-1nCF1CF2CFn-1CFn31投资方案的现金流量构成 u期初（期初（t=0)：初始现金流量初始现金流量. uInitial Cash Flows are cash flows resulting initially from the project. These are typically net negative outflows.u 固定资产投资、流动资金u期间期间(t=1, , n)：营业现金流量。：营业现金流量。uOperating Cash Flows are the cash flows generated by the project during its op
38、eration. These cash flows typically net positive cash flows.u经营现金流 = EBIT(1-t) + 折旧u需要追加的投入：固定资产和流动资金u 期末期末(t=n)：回收的资金，终结现金流量。：回收的资金，终结现金流量。u Terminal Cash Flows result from the disposition of the project. These are typically positive net cash flows.u残值SV（固定资产的残值收入或变现收入 ）u垫支的各种流动资金的回收 32Major Cash F
39、low Components33Conventional Versus Nonconventional Cash Flows34现金流量的估计u根据营业现金流量定义计算根据营业现金流量定义计算 营业现金流入量营业现金流入量= =营业收入营业收入- -付现成本付现成本- -所所得税得税 =100 000-50 000-14 000=36 000=100 000-50 000-14 000=36 000u根据税后净利计算根据税后净利计算: :营业现金流入量营业现金流入量= =税后净利税后净利+ +折旧折旧=21 000+15 000=36 000=21 000+15 000=36 000u根据所得
40、税的影响计算：根据所得税的影响计算：营业现金流入量营业现金流入量= =税后收入税后收入- -税后成本税后成本+ +折折旧节税额旧节税额= =（100 000-50 000100 000-50 000）（1-40%1-40%） +15 000+15 00040%40%=36 000=36 000项目项目A公司公司B公司公司销售收入费用: 付现营业费用 折旧 合计税前利润所得税(40%)税后净利营业现金流入: 净利 折旧 合计100 00050 00015 00065 00035 00014 00021 00021 00015 00036 000100 00050 00020 0070 00030
41、 00012 00018 00018 00020 00038 00035二、非贴现分析法对投资项目的资本预算评价方法，按其是否考虑货币时间价值，可以分为两类：对投资项目的资本预算评价方法，按其是否考虑货币时间价值，可以分为两类：非贴现（现金流量）分析法和贴现（现金流量）分析法非贴现（现金流量）分析法和贴现（现金流量）分析法非贴现分析法，通常称为非贴现的现金流量法，其主要特征在于进行项目评估时不考非贴现分析法，通常称为非贴现的现金流量法，其主要特征在于进行项目评估时不考虑货币时间价值因素。主要包括投资回收期和平均收益率两种具体方法虑货币时间价值因素。主要包括投资回收期和平均收益率两种具体方法1、
42、 回收期法回收期法（1）涵义）涵义:回收期是收回投资项目上的原始投资所需要的时间。回收期是收回投资项目上的原始投资所需要的时间。回收期法即根据回收期的长短来确定项目的优劣的方法回收期法即根据回收期的长短来确定项目的优劣的方法uPayback period = the number of years it will take to return the original investmentuCalculation of payback period ignores the time value of money. (This is a critical flaw!)36大正公司甲、乙两个投资方
43、案的现金流量年份年份每年现金净流量每年现金净流量年末尚未收回的投资额年末尚未收回的投资额甲方案甲方案乙方案乙方案甲方案甲方案乙方案乙方案012345（10 000）3 2003 2003 2003 2003 200（15 000）3 8003 5603 3203 0807 84010 0006 8003 40020015 00011 2007 6404 3201 24037（2）应用A、原始投资一次性交付、各年现金净流量相等的情况、原始投资一次性交付、各年现金净流量相等的情况u投资回收期投资回收期= =原始投资额原始投资额/ /年现金流量年现金流量u大正公司甲、乙两个投资方案的现金流量大正公司
44、甲、乙两个投资方案的现金流量 甲方案回收期甲方案回收期= 10 000= 10 0003 200=3.1253 200=3.125（年）（年）B、各年现金净流量不等，或原始投资分次性投入的情况、各年现金净流量不等，或原始投资分次性投入的情况回收期=（累计现金净流量第一次出现正值的年份1）+该年初尚末回收的投资/该年现金净流量u投资回收期的计算投资回收期的计算 乙方案投资回收期乙方案投资回收期=4+(1 240=4+(1 2407 840)=4.167 840)=4.16（年）（年）一般说来，投资回收期越短，项目的经济效果越好，风险越小。一般说来，投资回收期越短，项目的经济效果越好，风险越小。若
45、回收期小于预期的回收期，则投资方案是可行的。若回收期小于预期的回收期，则投资方案是可行的。此法计算较简单，便于理解，此法计算较简单，便于理解，但由于未考虑货币时间价值因素及回收期满以后的现金净流量变化情况，故但由于未考虑货币时间价值因素及回收期满以后的现金净流量变化情况，故计算结果较粗略，一般只用于投资方案的初步评价计算结果较粗略，一般只用于投资方案的初步评价38Payback for Franchise L(Long: Most CFs in out years)1080600123-100=CFtCumulative -100-90-3050PaybackL2+30/80 = 2.375
46、years01002.439Franchise S (Short: CFs come quickly)7020500123-100CFtCumulative -100-302040PaybackS1 + 30/50 = 1.6 years10001.6=40Strengths of Payback:1. Provides an indication of a projects risk and liquidity.2. Easy to calculate and understand.Weaknesses of Payback:1. Ignores the TVM.2. Ignores CFs
47、 occurring after the payback period.41 2. 平均报酬率（会计收益率）法平均报酬率（会计收益率）法（1）涵义：）涵义：是投资项目的寿命周期内平均的年投资报酬率，即年平均现金是投资项目的寿命周期内平均的年投资报酬率，即年平均现金流量对初始投资额的百分比，即流量对初始投资额的百分比，即 平均报酬率平均报酬率= =所平均现金流量所平均现金流量初始投资额初始投资额采用此方法，需事先确定企业要求达到的平均报酬率，或称为期望报酬率，只有平均报酬率不低于采用此方法，需事先确定企业要求达到的平均报酬率，或称为期望报酬率，只有平均报酬率不低于期望报酬率的方案才可以考虑，在互
48、斥投资方案选择中，则选择平均报酬率最高的方案期望报酬率的方案才可以考虑，在互斥投资方案选择中，则选择平均报酬率最高的方案（2）应用）应用u前举例（大正公司）中甲、乙两方案的平均报酬率分别为前举例（大正公司）中甲、乙两方案的平均报酬率分别为u甲方案平均报酬率=3 200100 000=32%u乙方案平均报酬率=（3 800+3 560+3 320+3 080+7 840）5 =28.8% 15 000（3）评价）评价u优点：简便易算，考虑了项目有效期内的全部现金流量优点：简便易算，考虑了项目有效期内的全部现金流量u缺点：未考虑货币时间价值，将不同时点的现金当做同等价值对待，可能形成错误的决缺点：
49、未考虑货币时间价值，将不同时点的现金当做同等价值对待，可能形成错误的决策策42三、贴现分析法 贴现分析法，即贴现现金流量法。是指在进行项目评估时，考虑货币时间贴现分析法，即贴现现金流量法。是指在进行项目评估时，考虑货币时间价值因此，即在评估时先将各年现金流量按一定贴现率贴现，再进行评价价值因此，即在评估时先将各年现金流量按一定贴现率贴现，再进行评价选择的方法选择的方法1. 净现值（净现值（Net Present Value, NPV）法）法（1）涵义）涵义u净现值是指投资项目投入使用后的净现金流量，按一定贴现率折算为净现值是指投资项目投入使用后的净现金流量，按一定贴现率折算为现值，减去投资额现
50、值以后的余额。净现值法即通过观察和比较不同现值，减去投资额现值以后的余额。净现值法即通过观察和比较不同方案方案NPV的大小进行方案选择的方法的大小进行方案选择的方法uThe present value of future cash flows, discounted at the projects cost of capital less the initial net cash outlay.uNet Present Value is found by subtracting the present value of the after-tax outflows from the prese
51、nt value of the after-tax inflows.43u净现值的计算公式为：净现值的计算公式为： nNCFtnCtNPV=-t-1(1+k)tt-1(1+k)tuNPV计算步骤计算步骤u分析、确定原始投资额和各年的现金净流量分析、确定原始投资额和各年的现金净流量u以选定的贴现率将各年的现金净流量和投资额折为现值以选定的贴现率将各年的现金净流量和投资额折为现值u将未来各年现金净流量总现值减去投资的总现值，计算将未来各年现金净流量总现值减去投资的总现值，计算出净现值（出净现值（NPV）u净现值法的决策规则净现值法的决策规则uNPV0：说明方案：说明方案可实现收益率大于采用的折现率
52、，反可实现收益率大于采用的折现率，反之则小于折现率之则小于折现率u只有一个备选方案时：只有一个备选方案时：NPV为正值时才采纳为正值时才采纳u存在多个互斥性备选方案时：选择存在多个互斥性备选方案时：选择NPV为正值中最大者为正值中最大者44Net Present Value (NPV)45贴现率的选取u资本成本率：资本成本率：项目投资报酬率的底线项目投资报酬率的底线u同类项目的报酬率：同类项目的报酬率：实际是由市场决定的资本机会成本，反映实际是由市场决定的资本机会成本，反映了项目应得的报酬率水平了项目应得的报酬率水平u期望报酬率：期望报酬率：决策者主观确定的报酬率水平，通常高于市场平决策者主观
53、确定的报酬率水平，通常高于市场平均报酬率均报酬率（2）应用）应用u承前举例（大正公司），假设以资本成本（10%）作为贴现基础，计算甲、乙两方案的 NPV，确定应采纳的方案uNPV甲 =未来现金净流量总现值-初始投资额 =NFC =NFC PVIFA PVIFA10%,510%,5 10 000 10 000 = 3 200 = 3 200 3.791 3.791 10 000 = 2 131.2 10 000 = 2 131.2（元）（元）46乙方案乙方案NPVNPV的计算的计算年份年份各年各年NFC现值系数现值系数PVIF10%，n现现值值12345380035603320308078400
54、.9090.8260.7510.6830.62134542941249321044869未来报酬的总现值未来报酬的总现值15861减：初始投资减：初始投资15000净现值净现值NPV=861两方案的两方案的NPV NPV 均为正值均为正值, ,都是可取的。但甲方案的都是可取的。但甲方案的NPVNPV大于乙方案，大于乙方案，应选择甲方案应选择甲方案47（3）评价u与非贴现的现金流量法相比较，净现值法有效地克服了其缺陷，既充与非贴现的现金流量法相比较，净现值法有效地克服了其缺陷，既充分地考虑了分地考虑了货币时间价值货币时间价值和和项目有效期内的全部现金流量项目有效期内的全部现金流量，方案取舍，方案
55、取舍标准也最大限度地体现了财务管理的目标标准也最大限度地体现了财务管理的目标u净现值法也存在不足净现值法也存在不足u只能根据净现值的正负值决定方案取舍，而无法获知方案本身可只能根据净现值的正负值决定方案取舍，而无法获知方案本身可能达到的能达到的实际报酬率实际报酬率u折现率折现率的确定比较困难的确定比较困难u对于对于经济寿命不等经济寿命不等的项目，以净现值难以评估的项目，以净现值难以评估u对于对于初始投资额不等初始投资额不等的项目，有时不能简单地以净现值的大小作的项目，有时不能简单地以净现值的大小作为取舍标准。需要使用为取舍标准。需要使用净现值率指标或称净现值率指标或称获利指数法。获利指数法。4
56、82. 获利指数获利指数（Profitability Index, PI）法）法（1）涵义）涵义u获利指数，也称为现值指数，是投资项目未来总现值与初始投资额获利指数，也称为现值指数，是投资项目未来总现值与初始投资额总现值的比率，即：总现值的比率，即：未来报酬的总现值 PI= 初始投资额总现值u计算步骤计算步骤u分析、确定原始投资额和各年的现金净流量分析、确定原始投资额和各年的现金净流量u以选定的贴现率将各年现金净流量和投资额折为现值以选定的贴现率将各年现金净流量和投资额折为现值u计算获利指数，即根据未来各年现金净流量总现值和初始投资计算获利指数，即根据未来各年现金净流量总现值和初始投资的总现值
57、，计算出获利指数（的总现值，计算出获利指数（PI）uPI法的决策规则法的决策规则u在只有一个备选方案的采纳与否的决策中，只要在只有一个备选方案的采纳与否的决策中，只要PI1就可以采就可以采纳，否则应予以拒绝纳，否则应予以拒绝u在存在多个互斥性方案决策中，应选择在存在多个互斥性方案决策中，应选择PI1最多的方案最多的方案49（2）应用）应用u承前举例（大正公司），假定公司的资本成本为10%，计算甲、乙两个方案的PI，并确定应选择的投资方案u甲、乙方案PI的计算u在净现值法的计算中已知，甲方案的未来报酬在净现值法的计算中已知，甲方案的未来报酬总现值为总现值为12131.2元，原始投资额为元，原始投
58、资额为10000元；元；乙方案的未来报酬总现值为乙方案的未来报酬总现值为15861元，原始投元，原始投资额为资额为15000元元uPI甲甲=12131.210 000 = 1.2110 000 = 1.21uPI乙乙=1586115 000 = 1.05715 000 = 1.057u方案选择：甲、乙方案的PI都大于1，故均可进行投资。若只选择一个方案时，应甲方案的PI更大而应选择甲（3）评价）评价u优点是考虑了货币时间价值，消除了不同投资方案因原始投优点是考虑了货币时间价值，消除了不同投资方案因原始投资额不同的不可比性；缺点则与资额不同的不可比性；缺点则与NPV相同相同503. 内含报酬率（
59、Internal Rate of Return, IRR）法（1）涵义）涵义u内含报酬率也称内部收效率，是使投资项目净现金流量总现值与原始内含报酬率也称内部收效率，是使投资项目净现金流量总现值与原始投资额总现值相等时的折现率，即投资额总现值相等时的折现率，即NPV为零的贴现率。反映了投资项为零的贴现率。反映了投资项目本身可达的报酬水平目本身可达的报酬水平uIRR的计算公式的计算公式nNCFt-C=0t=1(1+r)t IRR=r(2) IRR法的决策规则法的决策规则一般情况下宜选择一般情况下宜选择 IRR 大于期望报酬率的方案；多个互斥性大于期望报酬率的方案；多个互斥性方案选择中，则选择方案选
60、择中，则选择IRR最大的方案最大的方案51Internal Rate of Return: IRR0123CF0CF1CF2CF3CostInflowsitrepresentsabreakevenrateofreturnoftheprojectTheIRRisthereturnontheprojectifthecashflowscanbereinvestedattheIRRrateTheIRRisthediscountrateofaprojectwhichsetstheNPVequaltozero.IRR 的计算步骤A、每年、每年 NFC 相等情况下相等情况下 IRR 的计算的计算1）计算年金
61、现值系数）计算年金现值系数 年金现值系数年金现值系数=初始投资额初始投资额每年每年 2）查年金现值系数表，找出相同期数内与上述现值系数相邻近）查年金现值系数表，找出相同期数内与上述现值系数相邻近的大小两个贴现率的大小两个贴现率3）采用）采用“插值法插值法”计算出该投资项目的精确的计算出该投资项目的精确的 IRRu承前举例（大正公司），假定公司的资本成本为10%，计算甲、乙两个方案的IRR，并确定应选择的投资方案u甲方案每年NCF相等，其IRR的计算如下u年金现值系数年金现值系数= =初始投资额初始投资额/ /每年每年NCFNCF =10 000/3 200=3.125 =10 000/3 20
62、0=3.125u查年金现值系数表查年金现值系数表, ,第五期且与第五期且与3.1253.125相近相近的系数为相近相近的系数为3.1273.127和和2.991,2.991,对应的贴现率分别是对应的贴现率分别是18%18%和和20%20%。以。以“插值法插值法”计算计算IRRIRR如下：如下： 3.127-3.1253.127-3.125 IRR=18%+ IRR=18%+（20%-18%20%-18%） =18.029% =18.029% 3.127-2.991 3.127-2.991 =18.029% =18.029%53B、每年、每年 NFC 不等情况下不等情况下 IRR 的计算的计算
63、采用采用“逐步测试逐步测试”法，即通过多次测试，找出使项目净现值正负法，即通过多次测试，找出使项目净现值正负相邻的两个折现率，然后以相邻的两个折现率，然后以“插值法插值法”确定确定IRR的精确值的精确值 1）先估算一个贴现率并按此计算）先估算一个贴现率并按此计算NPV，若为正值，说明采用的，若为正值，说明采用的贴现率小于项目的贴现率小于项目的IRR，提高贴现率后再测算。直到找出相近的，提高贴现率后再测算。直到找出相近的两个贴现率两个贴现率 2）对邻近的两个贴现率，以）对邻近的两个贴现率，以“插值法插值法”计算出实际计算出实际IRR |NPV1| IRR = r1+ (r2 - r1) |NPV
64、1|+|NPV2|54时时间间各年各年NFC现值系数（现值系数（PVIF12%，n）现值现值123453 8003 5603 3203 0807 8400.8930.7970.7120.6360.5763 9332 8371 3641 9584 516未来报酬总现值 15 068减：初始投资 15 000净现值（NPV） 68第一次测算：贴现率为12%时的NPV第二次测算：贴现率为14%时的NPV时时间间各年各年NFC现值系数（现值系数（PVIF14%，n）现值现值123453 8003 5603 3203 0807 8400.8770.7690.6750.5920.5193 3332 738
65、2 2411 8234 069未来报酬总现值 14 204减：初始投资 15 000净现值（NPV） -79655u乙方案每年NCF不等，必须进行逐次测算。其IRR计算如下u第一次测算：贴现率为第一次测算：贴现率为12%12%时的时的NPVNPVu第二次测算：贴现率为第二次测算：贴现率为14%14%时的时的NPVNPVu测算结果表明，乙方案的测算结果表明，乙方案的IRRIRR应在应在12%-14%12%-14%间间。以。以“插值法插值法”计算计算IRRIRR如下：如下： 68 68 IRR=12%+ IRR=12%+（14%-12%14%-12%） =12.16% =12.16% 68+796
66、 68+796u方案选择：计算结果表明，甲、乙方案的内含报酬率均超过了10%的资本成本。但甲方案因其IRR最大，故应选择甲方案56（3）评价）评价u内含报酬率法的优点在于：考虑了货币时间价值；内含报酬率法的优点在于：考虑了货币时间价值；反映了投资项目的真实报酬情况；概念简单易于理反映了投资项目的真实报酬情况；概念简单易于理解解u内含报酬率法的缺点在于：计算过程比较复杂，特内含报酬率法的缺点在于：计算过程比较复杂，特别是在每年别是在每年NFC不相等的情况下，通常需要经过多不相等的情况下，通常需要经过多次的测算才能找到两个次的测算才能找到两个NPV正、负值相近情况下的正、负值相近情况下的IRR，再以，再以“插值法插值法”算出具体的算出具体的IRR57The Internal Rate of Return (IRR)58Net Present Value ProfilesNPV Profiles are graphs that depict project NPVs for various discount rates and provide an excellent means of ma
