第3章 证券价格的分析基础与价格表现(1)

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1、第3章 证券的分析基础与价格表现2本章学习提要围绕“什么样的证券价格是合理的，什么样的证券价格又是不合理的？”、“人们分析证券价格合理性与否的基础是什么？”这些问题 。以有效市场为基础，分析证券价格的合理性。了解证券价格的基本表现形式和影响因素3章节目录第一节第二节第三节第四节第五节有效市场理论债券的价格、收益与风险的基本形式股票的价格、收益与风险的基本形式股票的除息和除权股票价格指数4第一节 有效市场理论一、有效市场理论的概念二、有效市场的形式三、有效市场理论面临的质疑5第一节 有效市场理论一、有效市场理论的概念马尔基尔（Malkiel）关于有效市场的定义如果一个资本市场在确定证券价格时充分

2、、正确地反映了所有的相关信息，这个资本市场就是有效的在有效市场假说下，证券价格总是完全反映了已有的信息，如果证券市场上的证券价格能够充分地反映所有有关证券价格的信息，则证券市场上的证券价格变化就是完全随机的，投资者不可能持续性地在证券市场上获取超额利润6（一）弱式有效市场假说该层次假说是有效市场假说的最低层次。它认为现行的证券价格完全反映了该证券的历史价格序列投资者不可能依靠分析历史价格序列并根据依此设计的投资策略来获得超额利润有效市场假说意味着价格变化过程是一个鞅第一节 有效市场理论二、有效市场的形式7第一节 有效市场理论二、有效市场的形式（二）半强式有效市场假说该层次里明显的、具体的信息不

3、只是反映了历史价格所包含的信息，还包括历史价格和所有公开的可得的信息组所反映的信息如果市场处于半强式有效状态，投资者通过分析财务报表或任何有关的公开的可得到的信息时不可能获取超额利润的该假说意味着基本面分析法在半强式有效市场下也失效8第一节 有效市场理论二、有效市场的形式（三）强式有效市场假说这是有效市场假说的最高层次，在现实生活中不太可能出现。该假说意味着任何市场参与者所了解的信息（不论是公开的还是非公开的）都被全面准确地反映到市场价格中了即使那些利用自己掌握的内幕消息进行交易的人也不可能获得超额利润9第一节 有效市场理论二、有效市场的形式（四）三种形式的有效市场相互关系10第一节 有效市场

4、理论三、有效市场理论面临的质疑由于有效市场理论的假设过于简单，并不能完全解释现实市场中的很多现象，引来了众多学者的质疑和批评建立在投资主体非理性假设基础上的行为金融对经典的有效市场理论提出了有力的挑战投资者非理性理性人们的行为偏差其实是系统性的实际市场中的套利是有限的、有风险的，并不能抵消非理性投资者的偏差“小公司现象与规模现象”，“日历效应现象”，“价格反应不足及反应过度现象”等都对EMH提出了质疑11第二节 债券的价格、收益与风险的基本形式一、债券的价格决定（各类债券的价格计算）二、债券的收益（各类债券的到期、持有期和赎回收益率计算）三、债券的风险（风险种类及其溢价）+(1+市场利率)(1

5、+市场利率)第二节 债券的价格、收益与风险的基本形式一、债券价格的决定（一）债券的内在价值内在价值又由四个因素决定：票面利率、面值、市场利率和计息期限。其基本表达式如下：当市场利率在持有期内上升，则债券的内在价值下降；反之则内在价值上升债券的内在价值就是市场均衡时的债券价格12持有期限计息期=1票面利息 面值计息期 持有期限内在价值=13第二节 债券的价格、收益与风险的基本形式一、债券的价格决定（二）影响债券价格的因素市场供求不均衡时，债券的价格就会偏离内在价值而发生变化债券市场的供求关系取决于如下因素社会资金的松紧其他金融资产收益水平市场利率社会经济发展状况国际间利差和汇率票面利息 债券面值

6、 债券的市场价格=14第二节 债券的价格、收益与风险的基本形式二、债券收益的基本形式债券收益率可以由如下基本表达式表示 ：债券的收益率也可以分为到期收益率和持有期收益率。到期收益率是指投资者将债券持有到期所获得的到期收益率；持有期收益率是指在一定持有期后将债券抛售所获得的收益率持有期限计息期 + 持有期限计息期=（1+收益率） （1+收益率）15第二节 债券的价格、收益与风险的基本形式二、债券风险的基本形式与股票相比，债券的收益相对稳定，风险也相对较小债券风险的基本形式利率风险违约风险通货膨胀风险流动性风险以及回购风险16第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式一、股票价格的基本形式二、股票收

7、益的基本形式三、股票的基本风险现金流期数（1+贴现率）17第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式一、股票价格的基本形式（一）股票的内在价值上市公司的股票在理论上是永久性证券，投资者主要是从持有该股票预期未来所获得的股息红利等现金流来估算股票的内在价值的。股票内在价值的基本表达式如下：期数期数=1内在价值 =现金流期数股票售价 数=（1+贴现率） （1+贴现率） 持有期18第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式一、股票价格的基本形式当投资者购买股票后在未来的某一时期将该股票抛售了，股票内在价值的测算就要分为如下两项：期数 +持有期期 1内在价值 =19第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式

8、一、股票价格的基本形式（二）影响股票价格变化的因素市场均衡状态下的价格变化是随着股票内在价值的变化而变化的股息股利的变化导致现金流的变化贴现率的变化20第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式一、股票价格的基本形式市场非均衡状态引起的股价偏离内在价值而发生的价格变化宏观经济周期变化国家宏观政策的变化投资者的预期不同的行业类型不同股票的盘子大小100% = 股票收益率期数 期内收入股票售价= 股票买入价格21第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式二、股票收益的基本形式从投资者购入股票到卖出股票为止的整个期间内，他所获得的收益包括股息和资本利得两部分，衡量股票投资收益平均水平的指标称为股票收益率

9、，其基本表达式如下：上述表达式简单明了，大多数投资者乐于使用。但它也有一定的缺陷，即基本没有考虑期内收入和支出的时间因素，还有另一种考虑时间因素的股票收益率表达式:（ 卖出价格 买入价格） +(期内收入期内支出)买入价格+期内支出持有期期数 + 持有期期数=（1+收益率） （1+收益率）22第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式三、股票的基本风险（一）系统性风险系统性风险是指由于某种全局性的因素引起的投资收益的可能变动，这种因素以同样的方式对所有股票的收益产生影响系统性风险来自公司外部，是公司无法控制和回避的，因此又叫不可回避风险系统性风险不能通过多样化投资而分散，因此又称为不可分散风险23

10、第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式三、股票的基本风险系统性风险的分类市场风险 市场风险是指由于证券市场长期趋势变动而引起的风险。股票行情变动受多种因素影响，但决定性的因素是经济周期的变动利率风险利率风险是指市场利率变动引起证券投资收益不确定的可能性。一般来说，利率与证券价格呈反向变化购买力风险 购买力风险又称通货膨胀风险，是由于通货膨胀、货币贬值给投资者带来实际收益水平下降的风险24第三节 股票的价格、收益与风险的基本形式三、股票的基本风险（二）非系统性风险非系统风呤是指只对某个行业或个别公司的股票产生影响的风险，它通常是由某一特殊的因素引起，与整个证券市场的价格不存在系统的、全面的联系

11、，而只对个别或少数股票的收益产生影响股票的非系统性风险主要是指经营风险25第四节 股票的除息和除权一、现金股息与除息二、股票股息与除权三、股票拆股、送配股的除权26第四节 股票的除息和除权一、现金股息与除息除息（Ex-dividend）是指除去交易中股票领取股息的权利。当股份公司决定对股东发放现金股息时就要对股票进行除息处理与除息相关的几个日期宣布日（Announcement Date）派息日（Payment date）股权登记日（Date Of Record）除息日（Ex-dividend Date）27第四节 股票的除息和除权一、现金股息与除息除息基准价 为了真实地反映股票的权利变化，对除

12、息日的股票交易价格进行技术处理，将这一天的股票价格除去本次发放的现金股息作为开盘指导价，称为除息基准价，计算公式为：除息基准价=除息日前一天收盘价 现金股息28第四节 股票的除息和除权一、现金股息与除息填息、贴息经过技术处理后，除息日前一天的股票价收盘价与除息日的开盘价之间会有一个价格缺口。除息以后，如果除息后价格上涨并很快将缺口填满甚至超越（即价格大于或等于除息日前一天的收盘价）则成为填息；反之，如果股价下跌或虽然上涨但未能将缺口填满（即价格小于除息日前一天收盘价）则称为贴息29第四节 股票的除息和除权二、股票股息与除权与除权相关的几个日期宣布日股权发放日股权登记日除权日（Ex-right

13、Date）除权基准价除权基准价是将除权前一日该股票的收盘价除去所含权值后的价格，可作为除权日开盘指导价除权基准价 =除权日前一天收盘价1+ 送股率30第四节 股票的除息和除权三、股票拆股、配股的除权拆股除权有偿增资配股除权除权基准价 =除权日前一天收盘价1拆股比率除权基准价 =除权日前一天收盘价+配股价配股率1+配股率第四节 股票的除息和除权三、股票拆股、配股的除权无偿送股与有偿配股搭配方式的除权连息带权搭配方式除权基准价 =除权日前一天收盘价+配股价配股率1+配股率+送股率除权基准价 =除权日前一天收盘价现金股息+配股价配股率1+配股率+送股率3132第四节 股票的除息和除权三、股票拆股、配

14、股的除权填权、贴权 除权日开盘价与除权日前一天收盘价之间会有一个缺口，除权后股价若很快填补该缺口称为填权，反之称为贴权权值 股票除权日前一天的收盘价与除权基准价之间的差额称称为权值，公式为：权值=除权日前一天收盘价除权基准价33第五节 股票价格指数一、股票价格指数二、股价指数的编制方法三、主要的股价指数34第四节 股票价格指数一、股票价格指数股价指数（Indexes）是反映不同时点上股价变动情况的相对指标。通常是将报告期的股票价格与选定的基期价格相比，并将两者的比值乘以基期的指数值，即为报告期的股价指数。35第四节 股票价格指数一、股票价格指数在计算时要注意四点样本股票必须具有典型性、普遍性。

15、选择样本股票应综合考虑其行业分布、市场影响力、规模等因素计算方法要科学，计算口径要统一基期的选择要有较好的均衡性和代表性指数要有连续性，要排除非价格因素对指数的影响 = i 1 Pi 固定乘数36第四节 股票价格指数二、股价指数的编制方法（一）简单算术股价指数相对法。又称平均法，就是先计算各样本股价指数，再加总求总的算术平均数。其计算公式为：股价指数 =1 n P 1in 037第四节 股票价格指数二、股价指数的编制方法综合法。综合法是先将样本股票的基期和报告期价格分别加总，然后相比求出股价指数，即：固定乘数股价指数 =ni=1ni=1P 1iP 0i38第四节 股票价格指数二、股价指数的编制

16、方法（二）加权股价指数加权股价指数是根据各期样本股票的相对重要性予以加权，其权重可以是成交股数、总股本等拉斯拜尔指数固定乘数加权股价指数 =1PQ0P 0Q0第四节 股票价格指数二、股价指数的编制方法派许指数拉斯拜尔指数偏重基期成交股数（或总股本），而派许指数则偏重报告期的成交股数（或总股本）39固定乘数加权股价指数 =P1Q1P 0Q140第四节 股票价格指数三、主要的股价指数（一）中国主要的股价指数我国股价指数多达上百个，按照编制主体的不同，可以分为三大类中证系列指数由中证指数有限公司编制上证系列指数由上海证券交易所编制深证系列指数 由深圳证券交易所编制41第四节 股票价格指数三、主要的股

17、价指数沪深300股价指数由上海和深圳证券交易所于2005年4月8日联合发布的反映A股市场整体走势的指数。目前，以沪深300指数股票为标的的指数基金和股指期货合约都已经正式推出上证综指上证综合指数，以1990年12月19日为基期，基期指数定为100点，自1991年7月15日起正式发布。上证综合指数的样本股是全部上市股票，包括A股和B股，从总体上反映了上海证券交易所上市股票价格的变动情况42第四节 股票价格指数三、主要的股价指数上证50指数正式发布于2004年1月2日，以建立一个成交活跃、规模较大、主要作为衍生金融工具基础的投资指数为目的。上证50指数根据科学客观的方法，挑选上海证券市场规模大、流

18、动性好的最具代表性的50只股票组成样本股，综合反映了上海证券市场最具市场影响力的一批龙头企业的整体状况43第四节 股票价格指数三、主要的股价指数上证180指数上证成份指数（简称上证180指数）是上海证券交易所对原上证30指数进行了调整并更名而成的，其样本股是在所有A股股票中抽取最具市场代表性的180种样本股票，自2002年7月1日起正式发布深圳成份指数基日为1994年7月20日，基日指数为1000点。是深圳证券交易所编制的一种成份股指数，是从上市的所有股票中抽取具有市场代表性的40家上市公司的股票作为计算对象，并以流通股为权数计算得出的加权股价指数，综合反映深交所上市A、B股的股价走势44第四

19、节 股票价格指数三、主要的股价指数（二）外国主要的股价指数道琼斯股票价格平均指数是世界上最有影响、使用最广的股价指数。以在纽约证券交易所挂牌上市的一部分有代表性的公司股票作为编制对象，由四种股价平均指数构成 。道琼斯工业股价平均指数道琼斯运输业股价平均指数道琼斯公用事业股价平均指数道琼斯股价综合平均指数45第四节 股票价格指数三、主要的股价指数标准普尔500股票价格指数又称标准普尔股票价格综合指数。是标准普尔公司于1957年开始编制和发表的，基期指数是l00纽约证券交易所综合股价指数由纽约证券交易所编制的股票价格指数。它起自1966年6月，包括在纽约证券交易所上市的l 500家公司的1 570

20、种股票46本章小结本章首先介绍了有效市场理论以及它面临的质疑和挑战其次，分别介绍了债券以及股票的定价方法、各种收益率的计算方法以及它们各自的风险再次，介绍了除息和除权的相关概念，并详细介绍了除息除权基准价的计算方法最后，介绍了股价指数的相关概念和计算方法。并介绍了国内外的几种重要的股价指数47关键词有效市场假说（efficicent market hypothesis）弱式有效（weak-form efficiency）半强式有效（semistrong-form efficiency）强式有效（strong-form efficiency）债券定价（bond pricing）债券收益率（bond yield）股息折现模型（dividend discount models）市盈率模型（price-earnings ratio model）股价指数（index）股利收益率（dividend yield）持有期收益率（holding period return）