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1、主要主要内容内容31. 业绩概览：净利润增速普遍承压2. 寿险：新单贡献多元化，NBV仍承压3. 财险：业务全线回暖超预期4. 资产端：权益市场震荡拖累投资收益5. 投资分析意见：推荐中国财险、中国人寿、中国太保、新华保险41.11.1 净利润受净利润受投投资资收益收益拖拖累，累，权权益回益回暖暖有望有望推推动利动利润润回弹回弹资料来源：公司公告，申万宏源研究单位：亿元单位：亿元总投资收益（总投资收益（投投资资净净收收益益+公公允允价价值值变变动动）证券简称1Q201Q211Q22同比4家小计9041301916-30%中国人寿463662470-29%新华保险109189108-43%中国人
2、保131176159-10%中国太保201274179-35%1Q22上市险企合计实现净利润上市险企合计实现净利润同同比比-36%，平，平均均ROE同同比比下下滑滑2.3pct。1Q22，5家A股险企合计实现归母净利润 514 亿元，同比下滑36%，其中国寿、太保、新华 和人保分别同比-47%、-36%、-79%和-13%至152、54、13 和87亿元。国寿、太保、新华、人保ROE为3.2%(-3.0pct)、2.4%(-1.5pct)、1.3%(-4.9pct)和 4.0%(- 0.9pct)。归因分析来归因分析来看看，投资收益大幅下降，投资收益大幅下降是是净利净利润润下滑下滑的的主要主要
3、原原因：因：1Q22沪深300指数下跌约15%，5家A股险企合计总投资收益（投资收益+公允价值变动）同 比-52%。后续重点关注权益市场表现情况，如遇权益回暖，则险企利润表现有望回弹。1Q21险企大量兑现浮盈抬高利润基数。受对应期限国债750天移动平均线下行影响，上市险企准备金额外增提。上市险企投资收益和公允价值变动情况上市险企投资收益和公允价值变动情况51.21.2 产品结构产品结构调调整，整，NBVNBV MarginMargin承压承压受制于新单销售低迷及产品结构调受制于新单销售低迷及产品结构调整整，1Q22上上市险市险企企NBV均均负负增增长长上市险企NBV增速排序如下：国寿（-14%
4、，披露值）、太保和新华未披露新业务价值，但预 计下滑压力更大。上市险上市险企企NBV Margin普遍承压主要原普遍承压主要原因因：1. 受疫情反复影响，险企代理人线下面对面展业受阻，高价值重疾类产品展业难度加大。2. 险企一季度加大寿险和年金产品的推广力度，价值率低于同期重疾类产品。3. 上市险企一季度保守调整精算假设，同类产品价值率进一步下降。公司公告，申万宏源研究上市险企上市险企NBV增速整体承增速整体承压压（太（太保保和新和新华华为预为预测测值）值）0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%中国人寿新华保险中国太保NBV同比61.31.3 偿二二期偿二二期下下，险企险企核核心
5、偿心偿付付能力能力充充足率足率有有所下滑所下滑上市险企上市险企1Q22核心偿付核心偿付能能力充力充足足率变率变化化情况情况除太保一减一增除太保一减一增外外，1Q22险险企企核核心心和和综综合合偿偿付付能能力力充充足足率率均均有有不不同同程程度度的的下滑下滑偿二二期下，1Q22国寿、太保寿险、新华、人保寿险核心偿付能力充足率分别为176%、147%、144%、136%，均达到监管50%、100%红线以上的水平，预计分红率仍将保持稳健。偿二二期下，1Q22国寿、太保寿险、新华、人保寿险综合偿付能力充足率分别为248%、247%、240%、224%，显著高于监管要求。资料来源：公司公告，申万宏源研究
6、上市险企上市险企1Q22综合偿付综合偿付能能力充力充足足率变率变化化情况情况0%50%100%150%200%250%中国人寿中国太保新华保险中国人保1Q21偿二一期1Q22偿二二期0%50%100%150%200%250%中国人寿中国太保新华保险中国人保1Q21偿二一期1Q22偿二二期主要主要内容内容1. 业绩概览：净利润增速普遍承压2. 寿险：新单贡献多元化，NBV仍承压3. 财险：业务全线回暖超预期4. 资产端：权益市场震荡拖累投资收益5. 投资分析意见：推荐中国财险、中国人寿、中国太保、新华保险72.12.1疫疫情反情反复复寿险寿险新新单销单销售售受阻，受阻，NBVNBV短期短期面面临
7、压力临压力资料来源：公司公告，申万宏源研究8寿险新单增速显著分化。寿险新单增速显著分化。1Q22上市险企寿险合计实现新单原保费 2359亿元，同比+1.3%，增速显著分化，增速由高至低 分别为人保（45.5%）、太保（22.1%）、国寿（-1.5%）、新华（-6.8%）。从核心期缴保费增速来看，国寿十年期及以上期交保费191亿元，同比下滑2.9%，下滑幅度小于 NBV下滑幅度（yoy-14%），主要是因为公司调整销售结构，更多销售增额终身寿险产品，其价 值率低于同期重疾类产品；受重疾销售不佳、代理人队伍脱落影响，新华十年期及以上期交保费 同比下滑63%至8.8亿元，退保率同比增加0.1pct至
8、0.6%。上市险企新单原保费收上市险企新单原保费收入入增速增速分分化（化（亿亿元）元）-1.5%22.1%-6.8%45.5%-10%0%10%20%30%40%50%020040060080010001200中国人寿中国人保中国太保1Q211Q22新华保险同比增速（右轴）（亿元）92.22.2 个险渠道个险渠道改改革革深化深化，银保银保渠渠道贡道贡献献增加增加资料来源：公司公告，申万宏源研究上市险企寿险上市险企寿险1Q22个险个险渠渠道新道新单单增速增速险企加强多元化渠道建设，银保渠险企加强多元化渠道建设，银保渠道道贡献贡献新新单保单保费费上升。上升。1Q22太保寿险个险新单增速（yoy-4
9、4%）总新单增速（yoy+22%）、新华个险新单增速（yoy-27%）总新单增速（yoy-7%）。1Q22新华银保渠道新单保费153亿，同比+8%，贡献占比67.7%，同比+9.4pct；太保寿险加快 “芯”业务模式，聚焦银保战略渠道，银保新单保费110亿，同比+1108%，贡献占比39%，同 比+35pct。太保、新华太保、新华1Q21&1Q22银银保渠保渠道道新单新单保保费费9.13110.3152.53140.810306090120中国太保新华保险1Q211Q22150 （亿元）-40%-60%-20%40%20%0%60%中国人寿中国人保中国太保个险新单增速新华保险总新单增速
10、102.32.3 人均产能人均产能有有所所提提升升，业务业务品品质明质明显显改善改善资料来源：公司公告，申万宏源研究1Q21&1Q22国寿代理人国寿代理人规规模模上市险企代理上市险企代理人人数量下数量下滑滑，一，一方方面受到疫情影面受到疫情影响响，代理人展业，代理人展业困困难；另一方面难；另一方面代代理理人人渠渠 道转型成果初显，上市险企代理人道转型成果初显，上市险企代理人人人均产均产能能有所有所提提升。升。1Q22末，国寿个险代理人规模为78万人，同比-39%。国寿NBV降幅（yoy-14%）小于队伍降 幅，反映单位队伍的价值贡献有所改善。1Q22国寿退保率同比-0.1pct至0.2
11、8%；太保寿险代理人月人均首年保险业务收入同比+20%， 业务质量改善，13个月保单继续率89.0%，同比+5.3 pct。140120100806040200中国人寿1Q211Q22万人主要主要内容内容1. 业绩概览：净利润增速普遍承压2. 寿险：新单贡献多元化，NBV仍承压3. 财险：业务全线回暖超预期4. 资产端：权益市场震荡拖累投资收益5. 投资分析意见：推荐中国财险、中国人寿、中国太保、新华保险11123.13.1 财险业集财险业集体体回回暖，暖，承承保利保利润润提升提升资料来源：公司公告，申万宏源研究1Q22上市险企财险保费上市险企财险保费收收入及入及同同比增速比增速中国财险各险种
12、原保费中国财险各险种原保费收收入增速入增速财险行业承保利润显著改善财险行业承保利润显著改善1Q22上市险企财险总保费2750亿元，同比+12%；其中中国财险承保利润达到43亿元，同比+10.8%，其中车险贡献25亿元，同比-21%，非车险承保利润约18亿元，同比+149%。1Q22人保、太保财险累计原保费收入分别为1521亿、730亿，分别同比+12%、+10%。-50%0%50%100%150%200%250%8%12%16%04008001,2001,600人保财险总保费（单位：亿元）太保财险yoy（右轴）亿元133.23.2 车险综改车险综改影影响响逐渐逐渐出出清，清，综综合成合成本本率
13、有率有所所优化优化资料来源：公司公告，申万宏源研究1Q22人保、太保财险综合成本人保、太保财险综合成本率率均下均下降降。1Q22人保、太保财险综合成本率分别95.6%/99.1%，分别yoy-0.1pct/0.2pct。预计随全国疫情 稳定、行业深入精细化管理、以及科技赋能助力，综合成本率有望呈下降趋势，预计承保利润将 持续提升。车险综改实施已满一年，龙头财险车险综改实施已满一年，龙头财险公公司市司市占占率提率提升升，行，行业业竞争竞争格格局改局改善善。车险保费下滑迹象逐渐好转，人保、太保车险保费1Q22同比增速分别为+10.9%、+11.8%。上市险上市险企企1Q21&1Q22财财险
14、险综合综合成成本率本率变变动情况动情况1Q22上市险企车险保费上市险企车险保费收收入及入及同同比增速比增速5%8%11%14%7006005004003002001000人保财险车险保费收入（亿元）太保财险yoy(右轴）亿元92%94%96%98%100%人保财险太保财险1Q211Q22主要主要内容内容1. 业绩概览：净利润增速普遍承压2. 寿险：新单贡献多元化，NBV仍承压3. 财险：业务全线回暖超预期4. 资产端：权益市场震荡拖累投资收益5. 投资分析意见：推荐中国财险、中国人寿、中国太保、新华保险14154.14.1 权益市场权益市场波波动动叠加叠加利利率下率下行行，投，投资资收益收益率
15、率分化分化资料来源：公司公告，上市险企总投资收益率下上市险企总投资收益率下行行2个个pct. ，净投资收益率下行，净投资收益率下行0.2个个pct.1Q22资本市场波动叠加市场利率下行，沪深300和创业板指分别下跌14.5%和20.0%，险企 外净/总投资收益率均有小幅下滑。1Q22，国寿、太保、新华总投资收益率同比下滑2.5pct、0.9pct、3.9pct至2.3%、3.9%、3.7%、4.0%。上市险企合计投资收益+公允价值变动合计增速为-60%，增速由高至低分别为国寿（-32%）、太保（-35%）、新华（-43%）。上市险企净投资收益率上市险企净投资收益率情情况况2.02.42.83.
16、23.63,3003,8004,3004,8005,30021/1222/0122/0222/03沪深300中债国债到期收益率:10年(右轴，%)公司名称公司名称 1Q21 1Q22yoy1Q211Q221Q211Q22中国人寿651 446-32%6.4%3.9%4.1%4.0%中国太保275 178-35%4.6%3.7%3.9%3.7%中国人保176 159-10%-新华保险190 108-43%7.9%4.0%-表：上市险企投资端表现表：上市险企投资端表现总投资收益（总投资收益（亿亿元）元）总投资收益率总投资收益率净投资收益率净投资收益率主要主要内容内容161. 业绩概览：净利润增速普
17、遍承压2. 寿险：新单贡献多元化，NBV仍承压3. 财险：业务全线回暖超预期4. 资产端：权益市场震荡拖累投资收益5. 投资分析意见：推荐中国财险、中国人寿、中国太保、新华保险175.15.1 2Q222Q22展望展望：寿寿险延险延续续修复修复趋趋势，势，财财险增险增长长动能动能强强劲劲寿险行业整体延续修复趋寿险行业整体延续修复趋势势，预计，预计2Q22上上市市险险企企NBV有有望望转转好好。展望二季度负债端，受益于一季度代理人队伍加速清虚，人均产能提升和行业多元化渠道建设 深化改革，配合当前储蓄业务需求良好的态势，预计二季度后寿险新单有望实现恢复性增长， 上市险企NBV或将出现拐点。一季度是
18、去年保费、利润高点，今年一季报预期表现较弱，但 后续随利率触底、保费改善和政策边际转变将有持续估值修复机会。预计未来车险承保盈利将持续头部预计未来车险承保盈利将持续头部集集中趋中趋势势。车险综改以来，车均保费压力现基本调整到位，头部财险公司综合成本率已显著好于行业，随 车险置换基本完毕，我们预计上市财险公司2Q22的综合成本率将趋于稳定，承保利润或将稳 步提升。保险行业重点公司估值情况保险行业重点公司估值情况单位：人民币元单位：人民币元2022-04-29估值指标估值指标申万预测申万预测EVPS申万预测申万预测EPS预测预测NBV增速增速预测寿险预测寿险ROEV股票代码股票代码证券简称证券简称
19、评级评级收盘价收盘价 22E PEV 22E PE2022E2023E2022E2023E2022E2023E2022E2023EA股寿险平均：国寿/太保/新华0.4112.064.071.42.323.36-13%13%11.6%11.9%601601.SH 中国太保增持20.800.389.555.060.72.193.10-25%16%10.1%11.1%601628.SH 中国人寿增持25.450.5317.648.354.91.451.976%8%12.9%12.7%601336.SH 新华保险增持29.830.349.088.698.43.335.02-21%15%11.6%11.
20、8%601319.SH 中国人保增持4.38-8.33.173.490.530.605%14%7.8%9.0%185.25.2 权益市场权益市场回回暖暖有望有望拉拉动业绩动业绩重点上市险企净利润预重点上市险企净利润预测测（亿（亿元元）净利润预测（亿元）净利润预测（亿元）公司名称公司名称2022Eyoy2023Eyoy2024Eyoy中国人寿408-20%55837%63614%中国太保211-22%29842%32810%新华保险104-31%15751%18317%中国人保2327%26715%31117%中国财险27423%33020%41325% 预计预计2Q22权益市场有望逐步回权益市
21、场有望逐步回暖暖，带，带动动上市上市险险企投企投资资端修复端修复资产端：随着复工复产的有序推进，权益市场逐步回暖，10年国债到期收益率有望在二季度见底企稳，板块估值掣肘逐步解除，看好新冠肺炎疫情消退后带动估值与业绩共振向上。维持行业看好评级，推推荐荐顺序顺序：中国中国财财险、险、中中国人国人寿寿、中、中国国太太保保、新华新华保保险险195.35.3 风险提示风险提示1、有有效人效人力力复苏复苏缓缓慢慢，规模规模人人力力增增长长持持续承压，续承压，代代理理人人制度制度与与需需求求不不匹匹配配，影响影响险险企企产能和保费收入；产能和保费收入；2、长长端利端利率率超预超预期期下下行行，资，资产产再再配配置置承承压压，影影响响险险企企投投资收资收益益率率，进进而而影影响响险企险企资资产产 端投资收益；端投资收益；3、权益市场波动，信用风险暴露权益市场波动，信用风险暴露，险企险企计计提信提信用用减值减值损损失上升，影失上升，影响响险企险企整整体利体利润润；4、财险部分险种周期性表现或将财险部分险种周期性表现或将影影响承响承保保利利润润。
